O Banco Safra atualizou o modelo para a Auren (AURE3) para incorporar a aquisição da AES Brasil (não listada), resultados recentes, números operacionais e suposições macroeconômicas atualizadas.
Os analistas do Safra rebaixaram a recomendação da Auren para neutro após reduzir o preço-alvo para R$ 9,60/ação como resultado dos impactos negativos dos eventos de curtailment (cortes de energia), um custo de capital mais alto e o aumento acentuado nos níveis de dívida (atualmente em 5,7x dívida líquida/EBITDA vs. 1,6x no 3T24, antes da consolidação).
Devido ao nível atual das taxas de juros, a alta alavancagem aumentou significativamente as despesas financeiras e teve implicações negativas para a geração de caixa.
Sob novo modelo do Safra, os analistas estimam que a Auren está negociando a uma TIR implícita de 12,4% e um retorno total de 19,1%, justificando a nova recomendação.
Aquisição da AES Brasil pela Auren: um player líder no setor
A aquisição da AES Brasil foi anunciada em maio de 2024 e aumentou a capacidade instalada total da Auren para 8,3GW (excluindo ativos não consolidados), a terceira maior capacidade de geração do setor.
A Auren começou a implementar um plano de reestruturação desde os estágios iniciais da aquisição, reduzindo PMSO em cerca de R$120 milhões (R$44 milhões implementados no 4T24), aumentando a disponibilidade de ativos eólicos para até 95% e melhorando os processos corporativos para gerar ganhos adicionais.
Como resultado, o Safra estima que o EBITDA atingirá R$3,9 bilhões em 2025 (acima de R$1,8 bilhões em 2023). No entanto, a aquisição também levou a um aumento acentuado no endividamento da empresa, representando um desafio do ponto de vista da gestão do balanço e limitando os pagamentos de dividendos.
Esta foi uma aquisição estratégica para a Auren, embora os analistas acreditam que os investidores esperarão até que a empresa mostre melhorias em suas operações antes de se tornarem mais otimistas sobre essa tese.
Mudança nas estimativas
Os analistas do Banco Safra incorporaram novas projeções uma taxa de desconto mais alta (Ke nominal médio de 14,0% vs. 12,5% anteriormente), um novo cenário macroeconômico e suposições de preços de energia atualizadas.
O novo preço-alvo do Safra para a Auren foi impulsionado pelos seguintes fatores:
- (i) redução de custos de aproximadamente R$100 milhões (redução de 5% nos custos gerais de PMSO vs. final de 2024);
- (ii) estimativas de GSF de 10% no longo prazo;
- (iii) estimativas de curtailment de 5% para ativos eólicos e 7% para ativos solares;
- (iv) nova suposição de capex de R$1,4 bilhões em 2025 e 2026 (conclusão do projeto Cajuína) e uma média de ~R$230 milhões a partir de 2027.
Valuation ainda não tão atraente quanto a dos pares e refletindo os desafios à frente
O Banco Safra estima que a AURE3 está negociando a uma TIR real implícita de 12,4% (vs. uma média setorial de 11%), um EV/EBITDA de 7,5x para 2026E (vs. 6,1x para seus pares), EV/MW de R$3,5 milhões, e um CAGR de EBITDA de 8,9% em 3 anos, impulsionado pela reestruturação dos ativos recentemente adquiridos e pela construção de novos projetos eólicos (Cajuína 3).
O Safra estima que a empresa atingirá uma dívida líquida/EBITDA de 4,8x até o final de 2025 e permanecerá em 4,8x até o final de 2026, o que o banco considera alto, particularmente quando se considera o cenário atual de taxas de juros (a taxa básica de juros Selic deve ficar em 13,75% no final de 2025 e 11,0% no final de 2026, de acordo com a estimativa do Safra).
Apesar dos bons níveis de geração de caixa operacional, a alavancagem deve permanecer alta até 2027
Riscos para a tese de investimento da Auren:
- (i) taxas de juros mais altas por mais tempo;
- (ii) falha dos ativos eólicos da AES Brasil em alcançar resultados sólidos após a reestruturação;
- (iii) má alocação de capital em futuros projetos brownfield ou greenfield;
- (iv) déficits hidrológicos maiores do que o esperado; (v) eventos de curtailment maiores do que o esperado; e
- (vi) preços de energia mais baixos no longo prazo.
