O Banco Safra elevou a recomendação da Suzano para Compra, pois acredita que os preços de suas ações tiveram reação exagerada devido a preocupações com fusões e aquisições.
As ações da Suzano caíram ~20% desde que publicamos nosso relatório de início de cobertura no início de abril. Desde então, novos aumentos de preços foram implementados em todos os mercados de celulose – e acreditamos que os preços atingirão o pico mais tarde do que o previsto (junho vs. abril) – e o BRL se desvalorizou mais do que o esperado, sendo ambos os fatores positivos para a SUZB, mas há maiores preocupações dos investidores sobre uma possível oferta pela International Paper (IP).
O Safra acredita que os investidores não pagam antecipadamente pelo crescimento e, em geral, acham que as empresas pagam a mais por fusões e aquisições estratégicas.
Não estamos convencidos de que a Suzano avançará na M&A, como discutiremos mais adiante, mas confiamos nas decisões de alocação de capital da Suzano devido ao seu histórico de criação de valor para os acionistas. Também achamos que seu valuation atual oferecem uma oportunidade de compra para Suzano com um desconto atraente em relação ao seu valor justo se o negócio de fato não avançar e, em menor grau, se o negócio se concretizar.
Estamos estabelecendo um novo preço-alvo de 12 meses de R$70,00/ação com base em uma avaliação DCF, abaixo do nosso preçoalvo anterior de R$71,00/ação.
Aumentamos nosso preço médio da BHKP China para US$657/t (de US$639/t anteriormente) e nosso câmbio médio para BRL5,06/USD (de BRL5,00/USD) em 2024. Usamos um custo de capital próprio de 13,6% e um WACC de 12,0% (inalterado). Isso implica um upside de ~38% no DCF e índices EV/EBITDA de 5,9x e 5,0x para 2024E e 2025E, respectivamente.
Também estamos ajustando nossas estimativas para incluir um resultado menos negativo para derivativos e variação cambial, que foi ~R$1,5 bilhão menos negativo do que nossa previsão no 1T24 e teve uma contribuição positiva para nossa previsão de lucro líquido para o ano.
Os valautions de curto prazo são atraentes e oferecem uma proteção à medida que entramos em um ciclo de baixa das commodities. A Suzano é negociada a 5,0x EV/EBITDA 2025E e a um preço implícito da BHKP China de ~US$ 525/t (@6,5x EV/EBITDA justo), ambos abaixo do múltiplo de ~6,5x com o qual acreditamos que a Suzano seja negociada quando os preços da celulose estiverem em ~US$ 610/t e nossa previsão de US$ 611/t para o ano.
Acreditamos que há um risco de a SUZB ser negociada a múltiplos deprimidos temporariamente, uma vez que:
- (i) entramos em um ciclo de baixa das commodities ou
- (ii) as pressões de uma possível fusão e aquisição não desaparecem completamente. Os preços das ações da Suzano aumentaram muito menos durante o atual ciclo de alta das commodities em comparação com os ciclos anteriores após o colapso do preço das ações.
Opinião sobre a possível aquisição da IP pela Suzano
A Suzano supostamente abordou a IP com uma oferta informal de US$ 15 bilhões em dinheiro pelo patrimônio da empresa.
O EV implícito seria de US$19,5 bilhões usando a dívida líquida de consenso, ou seja, cerca de 7,8x EBITDA (com EBITDA de ~US$2,5 bilhões). Nossas preocupações sobre a aquisição se baseiam em:
- (i) uma desalavancagem mais longa se a empresa optar por uma oferta totalmente em dinheiro, já que a alavancagem pro forma da Suzano poderia chegar a 4,5×5,0x (de ~3,5x no 1T24);
- (ii) riscos de a Suzano pagar a mais pelo ativo, já que fontes de notícias mencionam que os acionistas da IP consideram o valor proposto inadequado; e
- (iii) sinergias pouco claras com os ativos de embalagens e celulose da IP. Acreditamos que esses pontos vão de encontro aos comentários da administração da Suzano sobre disciplina financeira (por exemplo, desejo de ter sua alavancagem dentro da faixa de 2x-3x e até 3,5x durante um programa de expansão) e criação de valor em relação ao “crescimento pelo crescimento”, o que, em nossa opinião, limita o valor que a Suzano está propensa a oferecer pela IP.
Por fim, a IP está em negociações avançadas para adquirir a DS Smith (ou seja, o negócio está sujeito à aprovação dos acionistas da IP e da DS Smith e às condições habituais de fechamento), o que, em nossa opinião, acrescenta outra camada de complexidade às possíveis fusões e aquisições da Suzano.
