Oportunidades em renda variável no setor de serviços financeiros
Relatório do Banco Safra consolida as principais tendências para as ações das empresas de serviços financeiros, como B3, XP, Itaúsa e outras
04/10/2024Relatório do Banco Safra relata a visão dos investidores em relação às empresas do setor de serviços financeiros. O relatório traz as avaliações feitas durante das reuniões entre empresa e investidores durante a J. Safra Brazil Conference 2024. O evento anual mais importante do Banco Safra aconteceu dias 24 e 25 de setembro, no Grand Hyatt São Paulo.
A conferência reuniu mais de 2.300 participantes e contou com a presença de mais de 120 empresas para debater as principais tendências do mundo dos investimentos. Do setor de serviços financeiros, participaram representantes da gestão das principais empresas cotadas na Bolsa: B3, XP, BB Seguridade, Caixa Seguridade, Porto, IRB (Re), PagBank, Stone e Itaúsa. Confira abaixo as avaliações dos analistas do Safra sobre cada uma delas.
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B3 (Compra; Preço Alvo R$14).
A principal preocupação dos investidores é que a concorrência em ações ainda não parece preocupar a B3 (Nova Bolsa de Valores do Rio de Janeiro, a American Trading Service – ATS, deve começar a operar no segundo semestre de 2025). Segundo a B3, há muitas perguntas sem resposta sobre a viabilidade de um novo jogador de câmbio no mercado brasileiro pelo menos nos próximos dois anos, o que justifica seu ceticismo. Em relação à arbitragem regulatória (ou seja, diferenciação entre operadores históricos e novos participantes), isso é percebido como muito improvável pela administração. A B3 parece manter um pipeline ativo de novos produtos, segundo o Safra. A empresa vê uma oportunidade no mercado secundário de renda fixa, que tem se saído bem. A negociação de derivativos tem desbloqueado valor, pois mostrou um desempenho menos cíclico e criou múltiplas oportunidades de melhoria, nomeadamente em termos de preços, características e produtos. Com uma contribuição de receita de R$ 9 milhões em agosto, os derivados de ativos cripto também foram uma surpresa positiva para a empresa. A empresa percebe esse segmento como subavaliado e afirmou que os investidores estão frequentemente preocupados com o panorama de ações em dinheiro, mas isso representa atualmente apenas 25% das receitas totais.
XP (Neutro; Preço Alvo US$21)
A XP destacou o perfil menos cíclico que a empresa está alcançando, com renda fixa como uma surpresa positiva. O maior armazenamento de títulos de dívida é muito sinérgico com o DCM e apoia a demanda dos clientes, ajudando a compensar a fraqueza em outros verticais macro-dependentes. As discussões também giraram em torno de sua estratégia de canal B2C. Como mencionado anteriormente na conferência anual da XP (Expert), a empresa planeja aumentar o número de consultores de 2,4 mil até 2028. A principal conclusão é que essa abordagem deve ser margin-accretive à medida que esses consultores amadurecem e se alinham mais com os objetivos da empresa e sua estratégia de diversificação de receita, mas principalmente devido aos menores custos de comissão, já que as IFAs B2B precisam manter um negócio separado. Atualmente, a XP está adicionando cerca de 100 consultores/mês (30% dos incumbentes), e o período de equilíbrio para os consultores independentes é de cerca de 2 anos. Por fim, a empresa acredita que um crescimento razoável do NNM estaria próximo de R$20bn- R$30bn, embora isso não deva ser visto como uma orientação. O executivo acredita que a captação no 2T24 foi apoiada por uma combinação de fatores, nomeadamente a mudança na regulamentação sobre instrumentos isentos de impostos, fortes emissões de DCM e maior produtividade no canal B2C.
BB Seguridade (Neutro; Preço Alvo R$39)
O Plano de Safra 2024/25 tem tido um desempenho inferior ao da criação do ano passado, principalmente no segmento de capital de giro rural (“custeio”), e não há perspectivas de aumento dos subsídios governamentais relacionados ao seguro de safra (“subvención”). Além disso, dada a dinâmica desafiadora das commodities, as margens dos produtores rurais permanecem apertadas. Portanto, o seguro rural ainda está atrasado em relação às previsões iniciais da BBSE para o ano e não se espera que a orientação de prêmios escritos seja alcançada. Apesar disso, uma taxa de perdas menor do que o esperado e melhores resultados financeiros (sensibilidade positiva de R$ 100 milhões para cada aumento de 100 pb nas taxas de juros devem compensar esse vento contra-corrente, e a BBSE está confortável em alcançar sua orientação para os resultados operacionais. Não se esperam eventos climáticos significativos para o 2S24, já que a La Niña deverá começar no final do ano, quando a colheita começa, enquanto os impactos esperados dos incêndios florestais no estado de São Paulo são muito limitados (açúcar geralmente não é segurado). O Opex não deverá mudar no 2S24, mas o seguro de vida de crédito pode ser impactado pelo aumento das taxas de juros no Brasil em 2024 e 2025. Ainda assim, a empresa espera crescimento de meio ano este ano. O Banco do Brasil também está revisitando as condições das parcerias da BBSE e analisando possíveis termos contratuais padronizados, mas as recentes discussões têm sido positivas quanto à perpetuidade da BBSE, visto que o foco principal é apertar as condições para os parceiros privados.
Caixa Seguridade (Compra; Preço Alvo R$17)
Os prêmios de vida de hipoteca têm crescido em taxas de dois dígitos e devem permanecer fortes, impulsionados pelos níveis mais altos do programa Minha Casa, Minha Vida (MCMV), bem como as tendências da vida de crédito. Enquanto isso, o seguro de vida continua atrasado e o foco permanece na prevenção de perdas de participação no mercado. A taxa de sinistros do seguro de habitação enfrentou alguns ventos contrários em todo o país, mas espera-se que caia para 17% a 18%. Na vida da hipoteca, o índice de perdas no Q3 deve permanecer maior que a média histórica, pois os sinistros não relacionados à inundação do Rio Grande do Sul estão sendo tratados (despriorizados durante o episódio de inundações). O Opex deve ser semelhante ao nível do 1S24, mas os resultados financeiros devem ser maiores devido à subida das taxas de juros (ganho de R$ 35 milhões por cada aumento de 100 pb na taxa de juros). Para 2025, a empresa espera ter um lucro líquido de cerca de R$4.100 milhões-R$4.300 milhões, dependendo do desempenho da vida de crédito no início do ano.
Porto (Compra; Preço Alvo R$37)
O ambiente para os prêmios de automóveis continua desafiador, com dois jogadores conduzindo a concorrência de mercado mais feroz. Por outro lado, as taxas de perdas não estão enfrentando nenhuma pressão no curto prazo e a Porto Seguro vê uma perspectiva de aterrissagem suave no médio prazo, visando níveis de ~56% para 2026. As discussões foram mais focadas no Porto Bank e no Porto Saúde. No que diz respeito ao Porto Bank, procura ganhar quota de carteira em crédito nos segmentos de maior rendimento, e os descontos oferecidos no seguro automóvel desempenham um papel fundamental na estratégia. A qualidade dos novos créditos vintages melhorou em termos de NPL de curto prazo (15-90), o que deve trazer estabilidade para (ou mesmo melhoria na) qualidade dos ativos no curto prazo. O segmento de poupança e crédito rotativo (“consórcio”) continua a destacar-se, alcançando uma quota de mercado de 12,5% e 2,5% em imóveis e automóvel, com espaço para crescer ainda mais. Os produtos de ações de automóveis também foram destacados como uma avenida de crescimento futuro. No caso do Porto Saúde, embora o sucesso de seu modelo comercial tenha sido reconhecido, manter os níveis atuais de crescimento será mais desafiador no futuro. Por último, o Porto referiu que as estruturas de back-office das marcas Porto e Azul começaram a ser unificadas, o que deverá gerar sinergias de custos progressivas nos próximos trimestres.
IRB RE (Venda; Preço Alvo R$45)
IRB continua buscando uma melhoria gradual nos ganhos. A empresa ainda mantém a visão de que está operando em um ambiente de “mercado rígido”: os preços não vão diminuir, mas também não devem subir. Na opinião dos analistas do Safra, isso poderia retardar o crescimento de topo em 2024, de 10% a 15% para 5% a 10%. No entanto, após apresentação da direção da empresa, os analistas do Safra mostram-se otimistas sobre o engajamento da nova equipe de nível C. Seu foco claro em impulsionar melhorias operacionais e aumentar a transparência dentro da empresa reforça a perspectiva positiva para o potencial de longo prazo do negócio. Esse compromisso renovado de liderança pode ajudar a IRB a navegar as difíceis condições do mercado com mais eficácia e alcançar uma recuperação gradual dos ganhos. Além disso, a maioria dos contratos antigos (prejudiciais à ROE da empresa) devem ser terminados até primeiro semestre de 2025.
PagBank (Neutro; Preço Alvo de US$12)
Os investidores expressaram preocupações sobre o perfil conservador do PagBank de baixa apetência para riscos, que resulta em uma solvabilidade bem acima do nível necessário (índice de Basileia em torno de 33%). A empresa apontou que, apesar disso, a PAGS continua entregando uma ROE de ~15% (acima do seu custo de capital) e tem 3 principais avenidas claras que sustentarão seu crescimento futuro. A competição também foi um tema de discussão. Apesar de uma concorrência mais racional, os investidores queriam entender se o cancelamento da Cielo representaria um risco. PAGS mencionou que não viu nenhuma mudança relacionada a isso. Quando questionada sobre as possíveis implicações do aumento das taxas de juros, a empresa observou que há espaço para reavaliações, não apenas em ativos, mas também em produtos de financiamento. Ainda assim, a PAGS observou que a reprecificação seria mais óbvia se as taxas fossem levantadas mais rapidamente, o que não parece ser o caso. Além disso, a empresa não planeja assumir a liderança em quaisquer aumentos de preços potenciais na indústria até agora.
Stone (Compras; Preço Alvo de US$16)
A empresa mencionou que, embora tenha confiança na atual oferta de crédito padrão (~1,5x TPV do comerciante, prazo de 12-18 meses), está agora testando novos recursos para oferecer condições diferentes, incluindo uma análise da elasticidade das taxas, canais de distribuição e clusters de clientes. Em relação ao impacto do aumento das taxas de juros, tudo o resto constante, cada +100bps de aumento das taxas de juros é estimado para impactar negativamente a EBT por R$200milhões- R$250milhões/ano, Embora isso possa ser compensado pelas ações dinâmicas de preços aprimoradas que a empresa vem desenvolvendo desde o último ciclo agressivo. Os investidores estavam curiosos sobre o fato de que Stone contratou dois bancos de investimento para vender a Linx e estavam tentando obter mais detalhes. Stone não comentou sobre rumores e nomes, mas esclareceu as partes em movimento e o que poderia acontecer com a boa vontade gerada para Stone pela aquisição da Linx. Basicamente, os analistas auviram que ainda não foi amortizado e poderia ajudar a desbloquear valor em uma potencial transação. Por último, Stone notou uma maior adoção do Pix QR Code, que tem economia semelhante àquelas de uma transação líquida de débito MDR. Ainda assim, a empresa acredita que o “Pix Credit” em parcelas não será tão popular quanto o pagamento em parcelas sem juros, que é um método de pagamento muito bem penetrado no comportamento do consumidor, ao mesmo tempo em que destaca a importância da altaclientes de renda para os volumes de cartão de crédito e programas de fidelidade e seus benefícios relacionados.
Itaúsa (Compra; Preço Alvo de R$12,5)
Os executivos acreditam que o mercado estava fazendo um preço errado das ações da ITSA com um desconto de 21%. Eles mencionaram e concordaram com o relatório dos analistas do Safra sobre um desconto ainda maior (quase 200bps mais alto) assumindo AEGEA e Copa Energia na NAV. Além disso, a reforma tributária deve impactar significativamente os investimentos da Itaúsa, pois o setor de infraestrutura é protegido por contrato, o Itaú Unibanco está sujeito a um regime tributário especial e as empresas consumidoras têm um sistema de compensação para compensar uma maior carga tributária. Por outro lado, no texto atual da reforma tributária, as novas alíquotas que substituirão os impostos PIS e Cofins não seriam aplicáveis às receitas do COI, beneficiando assim a holding.