A transformação estratégica do Bradesco se desvenda depois de números fracos do quarto trimestre e das reduzidas projeções da companhia (“guidance”) para 2024 (link). O novo e bastante aguardado plano estratégico foi apresentado ao mercado. O banco Safra recebeu positivamente os assuntos discutidos e o tom do CEO, principalmente porque ele está no cargo há apenas 60 dias, e enfatizamos a transformação sem precedentes nos 80 anos de história do banco.
O Bradesco está claramente mapeando novos horizontes e reconhecendo a urgência de mudar a forma como clientes são atendidos e de renovar a estrutura organizacional. O plano detalhou como o modelo de negócios deve evoluir, com um time sênior trabalhando na iniciativa “Mude o banco” paralelamente ao “Gerencie o banco” no curso normal dos negócios. Embora vejamos boas iniciativas, como a contratação de executivos para as unidades Digital e de RH – algo fora do comum para o Bradesco –, acreditamos que alguns objetivos quantitativos não tinham seus respectivos planos de ação detalhados mostrando como os atuais desafios serão enfrentados.
A ação caiu -16% na sessão de 7 de fevereiro, em virtude do atraso na recuperação do retorno sobre o patrimônio líquido (ROE, na sigla em inglês). A ambição de atingir um ROE acima do custo de capital próprio (Ke) apenas até 2026 posterga as expectativas de mercado em um ano, e o lucro líquido implícito no ponto médio do guidance de 2024 explica essa queda no preço da ação.
Redução das estimativas para Bradesco
Incorporação das novas perspectivas; redução das estimativas. Cortamos nossas projeções para o lucro líquido em 2024 e 2025 em -18%, que agora se encontram em R$ 18,5 bi (ROE de 11,3%) e R$ 22,7 bi (ROE de 13,0%), respectivamente. A recuperação esperada foi postergada em um ano, devido principalmente à margem financeira ajustada pelo risco mais baixa (-R$ 3,7 bi) e à forte pressão sobre os custos (-R$ 3,5 bi), que devem crescer acima da inflação. As “despesas operacionais não principais” devem se situar em R$ 2,1 bi/trimestre, muito acima do nível de R$ 1,4 bi em 2017–23, principalmente devido aos custos mais altos com contingências civis.
Onde nos diferenciamos do guidance de 2024? Embora nossa estimativa de R$ 18,5 bi para o lucro líquido seja similar ao ponto médio do guidance, há importantes diferenças em nossos números. Vemos a receita alinhada com a faixa inferior do guidance, com crescimento de 3% na margem financeira e de 2% nas taxas, pois enxergamos pressão contínua sobre as receitas e uma aceleração mais pronunciada no 2S24. Projetamos aumento de 8% no portfólio de empréstimos em 2024 (entre a faixa inferior e o ponto médio do guidance) e provisões de R$ 36 bi (vs. a faixa de R$ 35 bi a R$ 39 bi).
Com relação às despesas operacionais e a seguros, estamos praticamente em linha com o ponto médio do guidance, mas nossa projeção para o lucro antes dos impostos está R$ 1 bi abaixo. Nossa alíquota efetiva de imposto está em 9%, pressupondo um percentual de distribuição de dividendos de 60% e JCP (Juros sobre capital próprio) distribuídos no seu limite máximo.
A consequência: Corte no preço-alvo para R$ 17/ação. Nosso preço-alvo baseado no modelo de dividendos descontados implica potencial de valorização de 22% para BBDC4, avaliando o banco a múltiplos justos de 7,5x preço/lucro (P/L) e 1,00x preço/valor patrimonial (P/VP) e retorno de dividendos (dividend yield) de 7,8%. Adotamos uma abordagem conservadora para o ROE de longo prazo, atualmente em 14%, em linha como nosso novo Ke. Em uma base 12 meses à frente, vemos a ação sendo negociada a 7,6x P/L e 0,84x P/VP.
Principais riscos. Deterioração nas condições macroeconômicas, qualidade de ativos pior do que a esperada, crescimento mais baixo da carteira de crédito, mudanças regulatórias e concorrência irracional.